Esports và bài toán kinh tế: Vì sao VNG Corporation chưa thể sinh lời?

Dù đạt doanh thu kỷ lục gần 11.000 tỷ đồng trong năm 2025, VNG Corporation – một trong những “kỳ lân” công nghệ hiếm hoi của Việt Nam – vẫn tiếp tục kéo dài chuỗi thua lỗ sang năm thứ 5 liên tiếp. Thực trạng này không chỉ đặt ra dấu hỏi về hiệu quả kinh doanh mà còn khiến doanh nghiệp lọt vào danh sách theo dõi của cơ quan thuế.

Doanh thu tăng mạnh, lợi nhuận “bốc hơi”

Năm 2025 đánh dấu cột mốc doanh thu cao nhất trong hơn 20 năm hoạt động của VNG, đạt 10.894 tỷ đồng, tăng 17,5% so với năm trước. Lợi nhuận gộp đạt hơn 4.005 tỷ đồng, cho thấy hoạt động kinh doanh cốt lõi vẫn tạo ra giá trị đáng kể.

Tuy nhiên, bức tranh tài chính nhanh chóng trở nên kém tích cực khi chi phí vận hành tiếp tục “ăn mòn” toàn bộ thành quả:

- Chi phí bán hàng: 2.500 tỷ đồng

- Chi phí quản lý doanh nghiệp: 1.318 tỷ đồng

- Chi phí tài chính: 193 tỷ đồng

Kết quả, công ty ghi nhận lỗ ròng 326 tỷ đồng trong năm 2025, nối dài chuỗi thua lỗ từ năm 2021. Tổng lỗ lũy kế giai đoạn 2021–2025 đã lên tới 5.429 tỷ đồng, khiến vốn chủ sở hữu giảm mạnh từ 6.323 tỷ đồng xuống chỉ còn 890 tỷ đồng.

Game vẫn là “xương sống” doanh thu

Trong hệ sinh thái của VNG, mảng trò chơi điện tử – nền tảng gắn liền với sự phát triển của Esports – tiếp tục đóng vai trò chủ lực.

- Doanh thu mảng game năm 2025 đạt 6.937 tỷ đồng

- Doanh thu từ thị trường quốc tế: 1.639 tỷ đồng

Đây là nguồn thu lớn nhất, phản ánh vị thế của VNG trong ngành game và thể thao điện tử tại Việt Nam. Các mảng khác cũng ghi nhận tăng trưởng:

- Dịch vụ giá trị gia tăng: 1.694 tỷ đồng

- Quảng cáo trực tuyến: 975 tỷ đồng

Đáng chú ý, ứng dụng Zalo tiếp tục là nền tảng người dùng lớn nhất của hệ sinh thái với 79,6 triệu người dùng hàng tháng và khoảng 2,1 tỷ tin nhắn mỗi ngày.

“Hố đen” tài chính mang tên ZaloPay

Dù sở hữu hệ sinh thái hàng chục triệu người dùng, nguyên nhân chính khiến VNG thua lỗ kéo dài lại đến từ mảng fintech, cụ thể là ví điện tử ZaloPay.

- Lỗ trung bình mỗi năm: 500 – 1.200 tỷ đồng

- Lỗ lũy kế đến 2025: 4.600 tỷ đồng

- Người dùng: 16 triệu

- Doanh thu fintech 2025: 1.111 tỷ đồng (+47%)

Sau 9 năm vận hành, ZaloPay vẫn chưa đạt điểm hòa vốn, trở thành “hố đen” tiêu tốn gần như toàn bộ lợi nhuận mà các mảng khác tạo ra.

Bị đưa vào diện theo dõi của cơ quan thuế

Việc liên tục báo lỗ dù doanh thu tăng trưởng mạnh khiến VNG Corporation bị đưa vào danh sách khoảng 300 doanh nghiệp cần giám sát của cơ quan thuế.

Một số yếu tố khiến doanh nghiệp bị chú ý gồm:

- Doanh thu lớn nhưng lợi nhuận thấp hoặc âm kéo dài

- Cấu trúc sở hữu phức tạp với 45 công ty con và liên kết

- Công ty mẹ VNG Limited đặt tại Cayman Islands, Vương quốc Liên hiệp Anh và Bắc Ireland

Ngoài ra, doanh nghiệp từng nhiều lần chậm công bố báo cáo tài chính hoặc có chênh lệch lớn sau kiểm toán.

Chiến lược và kỳ vọng dài hạn

Lãnh đạo VNG cho rằng thua lỗ là hệ quả của chiến lược đầu tư dài hạn, tương tự các “ông lớn” công nghệ toàn cầu. Tuy nhiên, trong bối cảnh thị trường Esports và công nghệ đang bước vào giai đoạn siết chặt chi phí, bài toán hiệu quả tài chính ngày càng trở nên cấp thiết.

Dù vậy, thị trường vẫn đặt niềm tin nhất định vào doanh nghiệp khi cổ phiếu VNZ duy trì mức trên 300.000 đồng/cổ phiếu, phản ánh kỳ vọng vào tiềm năng dài hạn của hệ sinh thái game – công nghệ – fintech mà VNG đang xây dựng.

Kết luận

Trong bối cảnh ngành game và thể thao điện tử toàn cầu đang bước vào giai đoạn tái cấu trúc, câu chuyện của VNG Corporation phản ánh rõ nghịch lý giữa tăng trưởng quy mô và áp lực lợi nhuận. Doanh thu liên tục lập đỉnh nhờ hệ sinh thái người dùng khổng lồ và mảng game vẫn giữ vai trò trụ cột, nhưng chi phí vận hành cùng chiến lược đầu tư dài hạn – đặc biệt ở lĩnh vực fintech – đang khiến bài toán tài chính trở nên ngày càng thách thức. Việc bị đưa vào diện theo dõi của cơ quan thuế càng cho thấy áp lực minh bạch và hiệu quả kinh doanh trong giai đoạn tới. Với nền tảng sẵn có, VNG vẫn còn dư địa để bứt phá, song khả năng cân bằng giữa tăng trưởng và lợi nhuận sẽ là yếu tố quyết định liệu “kỳ lân” này có thể chuyển mình từ mở rộng sang phát triển bền vững hay không.-